Что такое «дефолт» эмитента

Что такое «дефолт» эмитента: взгляд из окопов инвестора

В мире инвестиций, как и в жизни, есть вещи, о которых слышишь много, но по-нанастоящему понимаешь только тогда, когда сам через них прошел. Дефолт эмитента – это именно такая штука. Это не просто строчка в новостях или сухая статья из учебника. Для меня, как для инвестора с почти двадцатилетним стажем, это всегда было нечто куда более осязаемое: холодный душ, который заставляет пересмотреть свои стратегии, а иногда и потягаться нервами с толпой таких же, как ты, кредиторов. Я видел, как это происходит на российском рынке не раз: от системных кризисов, когда «летели» целые банки и компании, до локальных историй, когда вчерашний «крепкий середняк» вдруг оказывался на грани. И каждый раз это был бесценный, хоть и порой болезненный, урок.

Дефолт – это не всегда конец, но всегда испытание

Давайте разберемся, что же это за зверь такой – «дефолт эмитента». По сути, это неспособность или отказ компании (эмитента) выполнять свои финансовые обязательства перед кредиторами, то есть перед вами, если вы купили ее облигации. Это может быть как просрочка выплаты купона (процентов), так и невозврат «тела» долга (номинальной стоимости облигации) в срок. Но нюансов тут – целый ворох. В моей практике я сталкивался с разными сценариями:

• Технический дефолт: Это когда эмитент по каким-то причинам не смог вовремя перечислить средства, но готов и способен это сделать в ближайшее время. Например, задержка из-за банковских проволочек или ошибки в платежке. Такие ситуации обычно быстро разрешаются, и рынок на них реагирует не так остро. Но это первый звоночек: если компания не может элементарно вовремя провести платеж, что-то там не так с операционной эффективностью или ликвидностью.
• Фактический дефолт: Вот это уже серьезно. Компания признает, что не может платить. Тут уже начинаются переговоры, реструктуризации, а то и банкротство. Это перетягивание каната, где вы, как инвестор, пытаетесь вернуть хоть что-то.

Я помню, как в 2014 году один региональный застройщик, чьи облигации я держал в небольшом объеме, объявил о техническом дефолте. Сначала паника, а потом выяснилось: у них просто завис платеж в банке, который попал под санацию. Через неделю деньги пришли, но осадочек остался, и я тогда принял решение продать остаток бумаг. Это был мой личный триггер: если компания не может гарантировать своевременность выплат даже по техническим причинам, значит, ее внутренняя система не так надежна, как кажется.

Нюансы, которые не напишут в учебниках: как заметить беду издалека

Общие рекомендации – это хорошо, но в реальной жизни все гораздо сложнее. Мой вам совет: не ждите официального объявления о дефолте. К этому моменту вы уже, скорее всего, потеряете значительную часть своих инвестиций. Ваша задача – быть на шаг впереди. Вот несколько «лайфхаков», выработанных годами:

• Следите за отчетностью, но не только за цифрами

  Конечно, базовые метрики вроде отношения долга к EBITDA, чистого денежного потока и рентабельности – это маст-хэв. Но я всегда смотрю глубже. Например:

  • Динамика аудиторов: Если компания часто меняет аудиторов, особенно на менее известных, это красный флаг. Возможно, предыдущие отказались подписывать отчетность из-за спорных моментов.
  • Задержки с публикацией: Любая задержка с публикацией отчетности (даже на несколько дней) – повод насторожиться. Это может быть связано с проблемами, которые пытаются «причесать».
  • «Качество» денежного потока: Смотрите не только на прибыль, но и на денежный поток от операционной деятельности. Может быть, прибыль растет, но генерируется она не реальными продажами, а, например, за счет роста дебиторской задолженности, которую потом никто не вернет. В моем опыте, модель Альтмана Z-Score, при всей ее простоте, хорошо показывала себя для промышленных компаний, но плохо работала для быстрорастущих IT-стартапов или компаний с высокой долей госконтрактов, где прибыль может быть «бумажной».

• Слушайте рынок, но фильтруйте шум

  Рынок часто «знает» больше, чем официально сообщается. Резкое падение котировок облигаций без видимых причин, увеличение спреда доходности по сравнению с аналогичными бумагами – это тревожный сигнал.

  • Объем торгов: Если облигации вдруг стали торговаться в непривычно больших объемах при падении цены, кто-то «выходит». И этот кто-то, возможно, знает то, чего не знаете вы.
  • Новости и слухи: Отслеживайте неофициальные новости в Telegram-каналах, на форумах инвесторов. Конечно, там много мусора, но иногда проскакивает действительно важная инсайдерская информация. Проверяйте ее, но не игнорируйте. Я однажды спас часть портфеля, вовремя продав облигации небольшой транспортной компании, когда на одном из специализированных форумов проскочила информация о массовых увольнениях топ-менеджмента и задержках зарплаты. Официально все было тихо.

• Читайте проспект эмиссии – это ваш щит

  Мало кто читает этот скучный документ от корки до корки, а зря. Там прописаны все условия выпуска, права и обязанности сторон, а главное – ковенанты. Ковенанты – это такие условия, при нарушении которых эмитент обязан досрочно погасить облигации или изменить их условия. Например, компания не может превышать определенный уровень долга или продавать ключевые активы без согласия инвесторов. Если эмитент нарушает ковенанты, это может быть вашим шансом «отскочить» до того, как начнется полноценный дефолт.

• Не полагайтесь только на кредитные рейтинги

  Кредитные рейтинги от АКРА, Эксперт РА или НКР – это полезный инструмент, но это лишь одна из метрик. В моем опыте, они часто реагируют на проблемы с заметным опозданием. Рейтинговые агентства, как и все, работают с публичной информацией и не всегда могут предвидеть «черных лебедей». Используйте их как отправную точку, но не как единственное мерило надежности.

Что делать, когда дефолт уже стучится в дверь?

Если худшее все же случилось, главное – не паниковать и не рубить с плеча. Ваши действия могут существенно повлиять на итоговые потери.

• Изучите свои права

  Облигации – это долговые ценные бумаги, и вы – кредитор. Ваши права закреплены в проспекте эмиссии и российском законодательстве (ФЗ «Об акционерных обществах», ФЗ «О рынке ценных бумаг», ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)»). Поймите, какое место вы занимаете в очереди кредиторов. Как правило, держатели облигаций стоят выше акционеров, но ниже залоговых кредиторов (например, банков).

• Действуйте коллективно

  В одиночку бороться с крупной компанией или банком – дело неблагодарное. Ищите других держателей облигаций. Часто инициативная группа объединяется вокруг представителя владельцев облигаций (ПВО) – это обычно банк или специализированная компания, которая по закону должна защищать интересы облигационеров. Участвуйте в собраниях, формируйте требования. Я помню, как в одном кейсе с сетью региональных магазинов, которая активно расширялась на заемные средства, именно благодаря консолидированным действиям облигационеров удалось заблокировать вывод активов и в итоге вернуть около 40% от номинала через продажу части имущества компании. Это был долгий и муторный процесс, но он того стоил.

• Будьте готовы к долгому пути

  Процедура банкротства в России – это не спринт, а марафон. Она может тянуться годами. Наберитесь терпения. Есть шанс вернуть часть средств, но это почти никогда не происходит быстро.

Главное предостережение: гонка за доходностью

Самая частая ошибка, которая приводит инвесторов к дефолту, – это погоня за высокой доходностью. Если эмитент предлагает доходность по облигациям значительно выше рынка, это не «халява», это сигнал о повышенном риске. Высокая доходность – это всегда компенсация за риск. Бесплатный сыр только в мышеловке, и на финансовом рынке это правило работает от слова совсем. Развивайте свою диверсификацию, не кладите все яйца в одну корзину, даже если это кажется «надежным» эмитентом. Распределяйте риски по отраслям, рейтингам и даже типам облигаций. Это ваша страховка от «черных лебедей», которые, поверьте моему опыту, обязательно прилетают.

***

Отказ от ответственности

Данная статья содержит личное мнение и опыт автора и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Финансовые рынки сопряжены с рисками, и прошлые результаты не гарантируют будущих доходов. Все инвестиционные решения должны приниматься самостоятельно после тщательного анализа и оценки личных финансовых возможностей.